BORSAGUNDEM.COM - DIŞ HABERLER SERVİSİ

ABD ekonomisi, 10 yıllık bolluk döneminden uzun ve sancılı bir kemer sıkma dönemine geçişin eşiğinde olabilir.

Borsagundem.com’un derlediği bilgilere göre, Research Affiliates'ten üst düzey analist Jim Masturzo, 2024 yılında ABD borsalarında ortalamanın altında getiri bekliyor.

Kemer sıkma çağı

Fortune’dan Shawn Tully’nin haberine göre, 2024 ABD ekonomisi ve borsa tahminleri görünür olmaya başladı. Research Affiliates'ten (RA) Jim Masturzo, yeni bir ‘kemer sıkma çağı’nda ortalamanın altında getiri beklendiğini öne sürüyor.

Bu, Pimco ve Charles Schwab gibi şirketlerin yatırım fonları ve ETF'lerinde 130 milyar doları aşan stratejileri denetleyen Research Affiliates'in baş yatırım sorumlusu Jim Masturzo'nun görüşü. Sermaye piyasası efsanesi Rob Arnott tarafından kurulan RA, hisse senetlerini satışlar, defter değeri ve temettüler gibi ekonomideki önemini yansıtan özelliklere göre ağırlıklandıran bir yaklaşım olan ‘temel endeksleme'yi uygulayan ilk fonları yaratmış olmakla tanınıyor. Bu nedenle, RA temel fonları, en pahalı hisse senetlerini takip eden ve varlıklarını en pahalı Hisse senetlerinde aşırı yoğunlaştıran tavan ağırlıklı araçların tuzaklarından kaçınıyor. RA, hem ekonominin nereye gittiğine hem de yatırımcıların yaklaşan trendlerden kâr elde etmek için kendilerini en iyi şekilde nasıl konumlandırmaları gerektiğine dair akademik temelli bilgiler sağlıyor.

Bolluk dönemi bitti

Son 10 yılda aşırı düşük faizler ve büyük hükümet harcamaları, bolluğu da beraberinde getirdi. Ancak bu dönem bitti. Masturzo, Büyük Finans Krizi’ni takip eden yıllarda iki olağanüstü uygulamanın Amerikalıları çok daha zengin hale getirdiğine dikkat çekiyor. Birincisi: Fed tarafından tasarlanan son derece düşük faiz oranları rejimi. Kolay para, ekonomiyi 2008-2009 kasırgasından korumak için bir teşvik olarak başladı. Ardından, kısa bir normalleşme döneminin ardından Fed, Trump tarifelerinin yarattığı baskıya karşı koymak için yeniden kesintiye gitti ve pandemi sırasında tam gaz hızlandı. 2010'un başından 2022'nin başına kadar, Fed fon faizi yalnızca iki buçuk yıl boyunca yüzde 1'in üzerinde seyretti ve 10 yıl boyunca sıfıra yakın bir seviyede kaldı.

İkincisi ise, 2012-2019 dönemindeki enflasyonu zaten çok aşan, Kovid salgını ve sonrasında patlayarak 2019 mali yılında 4,45 trilyon dolardan 2021'de 6,82 trilyon dolara yükselen federal harcamalar. Bu, iki yılda yüzde 53’lük bir artışın yanında harcamaların 2,4 trilyon dolar gibi devasa bir miktar daha yükseldiğini gösteriyor. Harcamalar bugün biraz gerilemiş olsa da hâlâ salgın öncesi seviyeleri gölgede bırakan bir rotada. 2023 yılı için 6,35 trilyon dolarlık bütçe, iki yıl önce ulaşılan zirveden sadece yüzde 7 oranında daha düşük.

Güzel günler geride kaldı

Devasa borçlanmalara rağmen ABD, büyük ölçüde Fed'in sıfıra yakın faiz oranları sayesinde 2021 mali yılı boyunca açıkları felaket rakamlarının altında tutmayı başardı. Stok bulundurma maliyetlerini en aza indirmek için Hazine ‘kısa' borçlandı; 2020 ve 2021'in çoğunda ABD, açıkların büyük bir kısmını yüzde 1'in altında getiri sağlayan 5 yıllık Hazine tahvilleri ihraç ederek finanse ediyordu.

Risksiz faiz oranlarının o kadar düşük olması, sıklıkla enflasyonun gerisinde kalması varlık fiyatlarını ateşledi. American Enterprise Institute’s Housing Center'a göre, 2019'un sonundan 2022'nin 2. çeyreğine kadar Amerika genelinde ortalama ev fiyatları yüzde 45 oranında arttı; yıllık yüzde 16'lık bir artışla 2012'den bu yana toplam yüzde 130'luk bir artış gerçekleşti. Amerikalılar, bu gelişmeden yararlanmak için acele etti.

Hisse senetleri konutlardan bile daha iyi durumdaydı. S&P 500 Endeksi, 2019 Aralık başından 2021 sonuna kadar yüzde 54 oranında sıçradı; dev teknoloji hisseleri ve Tesla gibi düşük oranlardan büyük ölçüde yararlanan spekülatif şirketlerin yıldız parladı. Bunda, piyasa değerlerinin büyük bir kısmının hızlı yatırımlara bağlı olmasının etkisi oldu.

Masturzo, tüketicilerin özgürce harcama yaptığını, ‘sürekli artan hisse senedi ve tahvil fiyatlarının zenginlik etkisiyle’ bu harcama sürecinin canlandığını söylüyor ve ekliyor: “Pandemideki cömert harcamalar banka hesaplarını doldurdu ve şirketler ucuz borçlanmalara boğuldu.”

Yeni tesislerin ve imalathanelerin yanı sıra stokları da genellikle düşük tek haneli oranlarla finanse etme telaşı, kurumsal karları artırdı. Ve bu ticari kredilerin yarısından fazlasının vadesi 2030'dan önce gelmiyor. Gerçekten de tüm bu bolluğu getiren politikaların faydaları hâlâ sürüyor. Ev fiyatları hâlâ 2022 zirvesinin hemen üzerinde seyrediyor ancak enflasyon karşısında düşüş yaşıyor. S&P 500 Endeksi ise 2021 sonundaki zirve seviyesinin yalnızca yüzde 6 oranında gerisinde. Hâlâ güçlü olan işe alımlar, işsizlik oranını yüzde 3,9 gibi sıkı bir seviyede tutuyor ve aileler kesintiye gitse de, geniş sandıkları ve artan maaş çekleri sayesinde hâlâ oldukça paraları bulunuyor. Bu inanılması güç dayanıklılık, GSYİH'nın üçüncü çeyrekte şaşırtıcı bir şekilde yüzde 4,9 oranında artmasına yardımcı oldu.

Hesaplaşma zamanı geldi

Masturzo, kısa vadede ekonominin canlı, yatırımcıların dirençli kalabileceğini kabul ediyor. Ancak partiyi finanse eden büyük federal harcama ve Fed’in kolay para politikasının yakında ağır bir akşamdan kalmalık bırakacağına inanıyor. Masturzo, “Bu oyun sonsuza kadar devam edemez” diye yazıyor.

Masturzo, ilk çatlakların ortaya çıkmasının Mart ayında başlayan bölgesel bankacılık krizi olduğunu söylüyor. Ancak sert bir satış dalgasının ardından yapay zekanın geleceğine dair çılgın heyecan, ‘Büyük Teknoloji'yi bir kez daha yükselişe geçirdi. Şimdi Masturzo, ekonominin ve piyasaların, yapay zeka çılgınlığı ve hisselerin fırlamasına neden olan olumlu 14 Kasım TÜFE raporu gibi muhtemelen geçici olaylarla ancak geçici olarak önlenebilecek tarihi bir dönüm noktasının yakınında olduğuna inanıyor. Masturzo, “Kovid parasının tükenmesi, öğrenci kredisi hoşgörüsünün sona ermesi ve tüketicileri korkutacak inatla artan fiyatlar ‘nihai bir durgunluğun yolunu açacak’ ve yıllarca sürecek kemer sıkma politikalarının habercisi olacak” diyor.

Kemer sıkmaya zorlayan ilk faktör: Devlet borçlanmasının devasa maliyeti

Masturzo, bolluk ve kemer sıkma çağları arasındaki belirleyici farkın faiz oranlarının düzeyi olduğunu söylüyor. Merkez Bankası, Mart 2022'den bu yana gösterge faiz oranını sıfıra yakın bir seviyeden mevcut yüzde 5,25 - 5,5 aralığına yükseltti. Hazine şu anda 1,57 trilyon dolara ulaşan açıkları, üç yıl öncekinin katları bir maliyetle finanse ediyor. Sonuç olarak ABD Kongresi Bütçe Ofisi (CBO) net faiz giderinin 2024'te 745 milyar dolara ulaşmasını, yani 2019'daki rakamın iki katına çıkmasını ve Hazine'nin ortalama olarak yüzde 2’nin altında borçlanmaya devam edebileceği varsayımıyla ajansın 2020 ortası için o yıl tahminlerinin yaklaşık üç katına çıkmasını bekliyor. CBO, 2028 yılına kadar faiz sınırının 1 trilyon doların üzerine çıkmasını yani tüm bireysel gelir vergisi gelirlerinin üçte birine ve Medicare harcamalarından yüzde 63 daha fazlasına ulaşmasını bekliyor.

Masturzo, daha yüksek oranların hisse senedi ve ev fiyatlarındaki artışları ciddi şekilde sınırlandıracağını ve sermaye kazançlarından elde edilen geliri azaltacağını ileri sürüyor ve şöyle diyor: “Bu darbe, federal gelirde daralmaya neden olacak, yeni borçlanma ihtiyacını yaratacak ve açık, borcun bir kısır döngü içinde daha da yükselmesine neden olacak.”

Masturzo, kötüleşen bütçe tablosunun ABD'yi, ekonomi türbülansa maruz kaldığında GSYİH'yi destekleyen yeni teşvik programlarını başlatma mali esnekliğinden mahrum bırakacağını da söylüyor. Ayrıca Masturzo, devasa açıkların enflasyonu besleme eğiliminde olduğunu da ileri sürüyor. Sonuç olarak, tüm borçlanmalardan kaynaklanan fiyatlar üzerindeki baskı, Fed'in, kendi deyimiyle, son 10 yılda defalarca yaptığı gibi, bir gerileme döneminde kurtarılmasına engel olacak. Bunun nedeni ise yeni genişletici bir para politikasının, büyük bütçe açıklarının olduğu bir dönemde fiyatları aşırı derecede artıracak olması. Masturzo, “Fed, geçmişte olduğu gibi durgunlukları önleyemeyecek” diyor.

İkinci faktör: Sürekli yüksek enflasyon

RA, Fed'in enflasyonu sürekli olarak yüzde 2'lik hedef oranında tutamayacağını ve TÜFE'nin gelecek 10 yılda Merkez Bankası'nın ortalama yüzde 2,6 idealinin oldukça üzerine çıkacağını öngörüyor. Bu hayal kırıklığı yaratacak kadar hızlı düşüşte fiyatların yüksek kalmasını sağlayacak iki ana faktör, zaten büyüyecek olan açıkların giderek büyümesi ve emtialardan gelen büyük baskı.

Masturzo, üreticilerin yeşil enerji kaynaklarının rekabetinden endişe etmesi nedeniyle petrol ve gaz üretimine yönelik sermaye harcamalarının keskin bir şekilde düştüğünü belirtiyor. Ancak şimdi, yenilenebilir enerji kaynakları birkaç yıl öncesine göre çok daha yavaş bir ivmeyle ilgi çekiyor ve fosil yakıtlara yönelik görünüm giderek daha güçlü görünüyor. Uluslararası Enerji Ajansı, petrol tüketiminin 2022'den 2027'ye kadar 100 milyon varilden 106 milyon varile çıkacağını öngörüyor. Masturzo, “Yetersiz yatırımın yol açtığı kıtlıklar ve ham petrol, doğal gaz ve türevlerine yönelik kaçınılmaz olarak artan ihtiyaç, bunların maliyetlerini düşük tutacak şekilde çarpışacak. Tüketiciler ve işletmeler hızla yükselen bir yörüngeye girmiş durumda” diyor.

Masturzo, başta bakır, nadir elementler ve nükleer santrallere güç veren uranyum olmak üzere metallerin büyük kullanıcıları olarak yenilenebilir enerji kaynaklarının da büyük ölçüde emtiaya bağımlı olduğunu gözlemliyor. Nükleerdeki canlanma, uranyum fiyatlarının 2021'den bu yana yüzde 100 artmasına neden oldu.

Enflasyon kronik olarak yüksek olduğunda aynı zamanda değişken de oluyor. Bu, özellikle emtialara güvenen ve gelecekte maliyetleri büyük ölçüde düşecek olan şirketler için kötü bir durum. Cıva fiyatları aynı zamanda istikrarsız ancak bu, genel olarak artan girdi maliyetlerini dengelemek için sürekli olarak fiyatları yeterince artırmakta zorlanan şirketleri destekleme riskini telafi etmek için daha yüksek getiri isteyen yatırımcılar arasında da korku yaratıyor. Hissedarlara hisse başına ödedikleri her dolar için daha fazla dolar kazanç sağlayan fiyat/kazanç (price to earnings - PE) çarpanlarındaki düşüş, ekstra tampon sağlıyor. Güvenlik için daha fazla marj sağlamak, bugünün katlarının muhtemelen 2020'nin ortasındaki seviyeden düşmesi gerektiği anlamına geliyor. Bu da, tarihi standartlara göre pahalı bir etiket anlamına geliyor.

İlerleyen süreçte büyük bir yapısal değişimin ise oldukça normal ‘reel' faiz oranlarının geri dönüşü olması bekleniyor. Bu, risksiz devlet tahvillerinin öngörülen enflasyonun üzerinde sağladığı marja karşılık geliyor. 10 yıl boyunca ABD çok küçük reel oranlara bağımlıydı. Bu oran, 10 yıllık Hazine tahvilinde 2012'den 2022'nin başına kadar ortalama yüzde 0,5 civarındaydı ve 2020'nin ortasından 2021'in ortasına kadar negatife döndü. 14 Kasım itibarıyla, 10 yıllık reel faiz oranı yüzde 2,15 ile 2007'den bu yana en yüksek seviyesine ulaştı. Bir zamanlar cömert olan ticaret rüzgarı artık yatırımcıların yüzlerinde esen bir fırtınaya dönüştü.

RA, yüksek reel oranların kalıcı olacağını ve önümüzdeki yıllarda da yüzde 2'nin üzerinde kalacağını tahmin ediyor. Araba ve kredi kartı kredileri, ipotekler, şirket borçları ve diğer tüm kredilerin, karşılaştırılabilir süreli hazine tahvillerindeki ‘gerçek’ oranın üzerinde az çok sabit bir prim talep ettiğini unutmamak gerekiyor. Dolayısıyla, bu göstergedeki yüzde 1,5'luk artış, bolluk 10 yılına ait küçük rakamlara ve tüm borçlanmaların o altın çağa göre çok daha pahalı olacağı anlamına geliyor. Masturzo'nun işaret ettiği gibi, ekstra stok bulundurma maliyetleri tüketicilerin cüzdanlarını tüketecek ve yiyecekten seyahate kadar her şey için daha az harcama yapmalarına neden olacak.

Yeni yatırım seçenekleri

Yeni paradigmaya göre, son 10 yılın en iyi yatırım kategorileri gelecekte en kötü performans gösterenler olacak. Son yılların geride kalan, sevilmeyen sektörleri ise muhtemelen gelişecek. RA, örneğin ABD'deki büyük hisse senetlerinin önümüzdeki 10 yıl içinde yalnızca yüzde 4,9'luk toplam getiri elde edeceğini, bunun da geçtiğimiz on yılda elde ettikleri yüzde 11,6'nın çok altında olacağını tahmin ediyor. Apple, Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta, Nvidia ve Tesla'yı kapsayan ve yüksekten uçan ‘Muhteşem Yedili’nin örnek oluşturduğu bir gruplama olan ‘büyüme hisse senetleri' için görünüm daha da kötü. S&P 500 büyümesinin yatırımcılara 2033 yılına kadar yıllık sadece yüzde 3,7 oranında kazandırması ve TÜFE'nin yüzde 1,1 gibi küçük bir gerileme sağlaması bekleniyor. Bunun nedeninin ise oranlardaki yeni rejimin etkisiyle aşırı yüksek katsayılarda bir kez daha düşüş yaşanması olarak gösteriliyor.

Buna karşılık, PE'ler ve defter değeri açısından ortalamanın altında olan değerli hisse senetleri ve dolayısıyla ucuz seçimlerin, temettü getirileri çok daha zengin ve katsayıları daha mütevazı olduğundan, yüzde 7,3 ile iki kat daha yüksek getiri sağlaması bekleniyor. Masturzo ayrıca fiyatları enflasyonu aşacak kıt emtiaların yanı sıra altın, sanat eseri, saat ve hatta sınırlı miktarda kripto para birimi gibi diğer maddi varlıkları da tavsiye ediyor.

Özetle, geride kalan 10 yıl, varlık fiyatlarının temel seviyelere doğru dengesiz bir şekilde uçtuğu ve hükümetin görünüşe göre ciddi bir acı çekmeden cömertliği yayabildiği bir fantezi ülkesiydi. Artık temel ihtiyaçlar yeniden devreye girdi ve faturanın vadesi geldi. Kemer sıkmanın yeni dünyasına hoş geldiniz.

HABERİ SİTEDEN OKU...